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华创证券:白酒两轮周期对比 本轮已处于繁荣中后期

2021年06月30日 15:29 来源:中华网酒业
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原标题:【华创·每日最强音】白酒两轮周期对比专题:慢就是快——黄金十年VS白银十年的演进对比|食饮+医药+能源化工

来源:华创证券研究

华创证券:白酒两轮周期对比 本轮已处于繁荣中后期

引言:白酒目前状态比较分化,大票相对平稳,小票涨幅较大。当前白酒的节奏和十年前似乎相像,但又站在一个是否分岔的路口。本篇报告对比两轮白酒大周期,试图阐述白酒行业当下特点:时间节奏、传导逻辑相似,茅台是否放开零售价成为关键点,龙头更加理性可控状态下有望稳健增长,拉平周期。

时间节奏的异同:两轮演进节奏相近。2003-2012年为白酒黄金十年,2015年以来为行业的白银十年,两轮行情都从筑底修复开始,后由高端酒引领上行,因宏观因素影响短暂回调后继续繁荣全面景气。延伸到目前2021年,两轮行情的表现相差十年,演进节奏相近。上一轮行情为投资驱动经济,渠道驱动行业的逻辑,本轮行情则是消费驱动经济、品牌驱动行业的主逻辑。

产业内在传导的异同:表现形式不同,内在逻辑相似。从产业内部传导来看,两轮行情均为高端白酒率先复苏,茅台打开价格天花板,中档酒、次高端企业着眼定位锚定,叠加产品比价效应,开启行业量价齐升的正循环,带来业绩大幅增长,高端龙头价格上涨幅度更大,中低端以销量拉升为主。

渠道演变的异同:上轮线下深度分销,本轮互联网改变生态。上一轮行情白酒渠道演变非常清晰,从传统大经销商制、大流通制的粗放式渠道体系,演进为深度分销、扁平化的销售体系,销售场景从传统的商超名烟酒店,扩展到专卖店、餐饮,再扩展到品鉴团购。渠道扁平化的后期也产生一定问题,因此本轮企业在渠道上多以调整为主,主要变化是更加直面消费者,比如直营、连锁专卖店增加,快速发展的电商逐渐改变行业生态。

2021和2011:分岔口的异同:

1)相同的分岔口:茅台价差拉大,小众高端酒暴涨。目前茅台酒价已进入越管越涨的循环,批发零售价已接近出厂价的三倍之多。酒鬼酒、舍得酒等小众高端知名品牌,重新获得大幅扩张市场的机会,大招商带来业绩和股价的暴涨。

2)不同之处:高端酒中仅茅台价格超越顶点,渠道库存相对良性。本轮高端酒中仅有茅台价格相比上轮顶点增长50%,五粮液和国窖1573等零售成交价格仍未超过上一轮顶点,销量方面均有翻倍增长。库存方面,涨价预期下渠道各环节积极进货,但本轮企业对渠道库存的监控和管理能力有所提高,单个渠道的库存控制相对良性。

3)关键差异:茅台零售价是否放开。上轮2011年茅台放弃对零售价格的管控,导致全行业价格加速上涨和泡沫化。本轮茅台公司无疑要吸取2011年的教训,坚决不会放开量价的管控。基于茅台、五粮液等龙头理性克制的行为,可以判断本轮白酒主体仍健康运行,处于繁荣的中后期,高位稳健增长可期。

4)展望未来,重点关注两个方面:第一,龙头茅台如何管控其销售体系。目前茅台使用行政手段压制价格的过快上涨,但市场运行规律难以违背,涨价压力和政策风险凸显。建议茅台加大自营店、自营电商等的投放量来平抑价格,通过数字化系统和手段监控渠道物流和库存,未来在渠道相对可控的情况下,提高出厂价实现利润回归。第二,今年大幅全国化招商放量的三四线酒企,后续如何巩固销量。高端和次高端白酒在行业景气时期全国化招商容易,但行业高峰期的招商往往并不牢靠,如何打造消费氛围、巩固销售成果,值得关注。

投资建议:慢就是快,坚定拿住一线品种,阶段性配置低估标的,谨慎博弈三四线。我们认为,白酒行业景气应能延续,龙头企业保持理性可控,留有余力,有望继续稳健增长,拉平行业周期。从价值投资角度看,建议拿住一线品种,这些品种仍然最具竞争优势,如茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒;从估值角度看,茅台、五粮液更具有稳健性;从行业演变发展角度看,现阶段估值相对较低的一些二线品种,也可作为选择配置,比如古井贡酒、今世缘、洋河股份;从当下风格角度看,现在处于博弈中小盘三四线白酒的风格时期,弹性和风险兼具。

风险提示:行业价格、动销形势反转;政策风险;酱酒价格泡沫和质量事故。

具体内容详见报告《白酒两轮周期对比专题:慢就是快——黄金十年VS白银十年的演进对比》

华创医药

2021/06/29

(责任编辑:CF005)

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